如何使用市盈率指标进行估值

 

市盈率指标通常被用来进行估值，而选择什么类型的市盈率，静态市盈率、TTM市盈率还是动态市盈率，却一直困扰着大部分投资者，存在较多的误区。一种说法认为，动态市盈率具有前瞻性，比静态市盈率和TTM市盈率更为重要。另一种说法认为动态市盈率太主观，需根据预期变化不断调整，采用静态市盈率或TTM市盈率更好。那么如何才能科学合理地用市盈率来判断投资价值呢？市盈率如何和价值投资联系起来呢？

价值投资者认为市场的短期波动与基本面的好坏关系不大，基本面好也可能下跌，基本面不好也可能上涨。采用市盈率等指标对投资对象进行估值时应着眼于中长期的基本面而不是当期收益，并视“均值回归”为投资的基本定律。

本杰明·格雷厄姆认为，“精确的估值是不可能的”，“完全依据当期收益来判断价值的整个思路看来都是无稽之谈，当期收益是在不断变化，乘数应该是10，或15还是30，说到底完全是主观选择”，“对股票进行谨慎估值时，平均收益必须成为一个判断依据。应该从当期收益转移到平均收益——必须跨越不少于5年的时期，最好达到7至10年。”另外，由于会计收益是名义收益，计算平均收益时应该采用相应年份的通胀水平进行调整。

按照当期收益计，美国标普500指数的历史平均市盈率在15左右，2000年初时的市盈率为29，并不比26的历史高点超出太多。但是经过10年平均盈利与通货膨胀的调整，美国标普500指数历史平均市盈率为17左右，而2000年初的市盈率为44倍，远超过历史高点27倍。可以看出，采用当期收益来进行价值分析很容易被短期业绩波动所迷惑，容易被暂时的安全所蒙蔽。采用经通货膨胀调整后的平均收益既可以熨平短期波动，又可以规避企业的财务操纵，挖掘企业的真正价值。

图一 标普500指数10年移动平均市盈率

使用经通货膨胀调整后的5年平均市盈率PE（5Y）对沪深300指数进行估值，2007年10月沪深300最高点时的市盈率达101倍，而按过去一年收益计算的市盈率PE（1Y）仅为50倍。

图二 沪深300指数及市盈率

由此可见，采用当期收益计算出的市盈率指标进行估值是一种误用，说到底还是趋势投资，偏离了市盈率指标用来衡量投资价值的初衷。只有在收益增长稳定且不存在明显的周期时，当期市盈率与平均市盈率指标才能互用，才能得出一致的估值结论。